隨著債市違約常態化，國內高收益債市場正在逐步形成，但多家私募機構表示，我國高收益債券發行交易配套制度仍待完善，多方面制約因素亟待解決。展望未來，受訪機構認為四季度債市上漲空間有限，短期風險仍需警惕，在投資機會方面看好信用債、高收益債等。

高收益債市場逐步完善

伴隨市場違約成為常態，當前國內債券市場定價的市場化程度提升，高收益債市場已經形成。對此，茂典資產表示，受益于當前政府對債券市場信息披露要求提高以及債券匿名拍賣機制的形成，違約債券交易制度逐步完善，對高收益債市場的發展提供了更好的環境。高收益債形成的原因一般包括因主體資質弱，發行主體市場機構了解較少而出現流動性較差的情況，不同機構因為產品到期或風控政策調整對某些債券清倉帶來的供求失衡。流動性或市場風險偏好變化引發的高收益的機會，可能相對更安全。

在規范發展方面，樂瑞資產建議，提高信息披露透明度和信披質量，加強對造假各個環節參與者的懲罰力度和及時性;提高法律對債權人的保護，在現有的一些破產重組案例中，老股東不但沒有受損反而受益。因此，更看好信息透明度高、可以通過行業周期和融資環境等變化來判斷企業實質信用風險改善的行業、區域或主體。

銀葉投資信用研究主管徐立強認為，國內高收益債市場正在逐步完善形成中，目前緊迫需要完善的主要是交易機制。不同市場、不同種類的債券都面臨不同的交易障礙，限制了高收益債的有效市場化定價。

合晟資產認為，高收益債市場的規范發展需要做好投資者保護，壓實中介機構的責任，首先要排除那些欺詐發行、“帶病”上市的主體。其次，需要加大對逃廢債的打擊力度。最后，完善破產重整的法律環境，避免地方保護主義在破產實踐中侵害小債權人的利益。

合晟資產進一步指出，行業或地區整體在受信用事件沖擊時，確定性較高的主體也會在一段時間內出現價格的大幅下跌，但無論是行業還是地區爆發系統性信用風險的概率都很低，這些高確定性主體未來價格回歸的概率比較大。如去年永煤事件發生時，一些河南當地的城投企業也遭到拋售，而當金穩委表態后，市場信心逐步恢復，價格也迅速回升。

藍石資管認為，每個信用風險事件其實都蘊含著投資價值，這可能是短期市場沖擊造成的部分品種超跌，也可能是長期投資邏輯改變形成的新模式。作為專業投資債券的市場化機構，將積極探索高收益債投資，依托于出色的信用分析能力，需要在風險發生前識別風險，同時在風險發生時發現機會。“最近幾年，很多券商甚至公募基金也在嘗試涉足高收益債市場。特別是一些券商，高收益債產品的盤子甚至比很多私募基金都大。這有利于滿足不同風險偏好投資者的需求，豐富國內債券市場的投資層次。這說明中國的債券市場正逐漸向成熟市場發展，對于多層次的債券市場建設是個好消息。”

看好信用債、高收益債

投資機會

展望四季度債市表現，樂瑞資產認為上漲空間有限，且短期內要警惕波動。預計政策難以收緊，整體流動性大概率是維持目前的偏寬松環境，不過，短期內，需提防地方債供給、寬信用、美聯儲taper擾動等因素的影響。

明毅基金總經理李元豐認為，信用市場仍將繼續出清和分化，利率債有交易機會，轉債市場目前較高的估值待消化。風險點在于房地產政策和通脹的不確定性。

合晟資產表示，對利率債保持樂觀，核心原因是政策刺激意愿不強，刺激空間不大，在跨周期調節和堅持房住不炒、不以房地產作為刺激經濟的短期手段下，難以看到社融的快速反彈以及隨之而來的加杠桿式復蘇，預計利率債四季度將保持震蕩下行的態勢。

對于信用債，合晟資產認為，未來主要風險是在寬信用無法落地的背景下，整體信用環境依然偏緊，民營企業的再融資壓力依然較大，特別是地產行業及其上下游，“但我們對信用債整體并不悲觀，維持信用債系統性、行業性、區域性風險大爆發概率很低的判斷，要持續關注政策的指引。”

面對地產債券市場的不確定性，合晟資產稱，未來將積極進行自下而上研究，進行合理的風險收益比衡量和組合分散控制，尋求部分超額收益機會。具體來說，通過深入并積極調研個體企業，提高信用把握度;買入部分高等級的短期地產債和中等級的超高收益地產債保持再投資和收益的平衡;對部分信用分歧較大的地產債，在收益足夠覆蓋風險基礎上，進行合理控制敞口的積極投資。

分類別來看，李元豐稱，對于利率債需要更加積極地參與。信用債方面，附帶特殊條款的債券具有配置機會，如金融債、可交債、ABS等。目前，國內產業結構、能源結構出現了重大調整，傳統的高能耗、高碳排放行業風險會不斷暴露，也會帶來綠色債券的持續發行及其配置機會。此外，具備較強風險識別和較強客戶基礎的資產管理機構也能在高收益債市場有所斬獲。可轉債也是未來固定收益類產品獲取超額收益的重要來源，目前可轉債余額已經超過6000億元，通過從股性和債性兩個方面做專業化延伸，也存在不少投資機會。此外，隨著債務重組和信用風險化解，債券市場的債轉股出現特定的相對確定性事件套利機會。

合晟資產表示，產業債仍看好上游行業，尤其是受益于當前經濟情況的行業。城投債要精選區域并規避高杠桿主體，融資環境收緊疊加地產行業下滑賣地收入減少的情況下，高負債區域風險度在持續加大。

“高收益債中，目前我們最看好的還是擁有核心優質經營資產，但因為短期流動性問題而出現困難的企業。”徐立強說，高收益債的收益率主要由違約企業的回收清償率決定，但隨著高收益債市場的流動性增加，波段交易也能提供不錯的收益。(中國基金報記者 任子青)

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